2009年赴港上市，上市十年来收入增长了2.95倍，净利润增长了4.25倍，奈何期间股价却被腰斩，作为化肥行业的领军企业，心连心化肥(01866)为何不被市场看好？

　　了解到，9月1日，心连心化肥(01866)发布上半年财报，收入47.96亿元，同比增长4%，毛利11.18亿元，同比增长5.51%，股东净利润2.52亿元，同比下滑25.62%，毛利率和净利率分别为23.3%和5.25%。

　　受到该信息影响，次日心连心化肥股价跌4.23%，估值进一步下修，目前该公司PE值跌至3倍，PB值跌至0.5倍。从历史趋势上看，该公司股价经历过几次涨幅，波段炒作明显，但长期持有价值过低。而该公司此次业绩拉低了过去两年的“颜值”，那么就投资而言，这只股有机会吗？

　　中国心连心化肥从事化肥业务，主要产品包括尿素、复合肥、甲醇、三聚氰胺、糠醇、以及二甲醚(DME)，核心产品为尿素和复合肥，这两样产品往年收入贡献均超过了65%，今年上半年收入占比为72.9%。

　　从产品历史上看，该公司2016年主要经营尿素、复合肥及甲醇三种产品，2017年后增加三聚氰胺、糠醇以及二甲醚，之后甲醇充当二甲醚原料，收入一直下滑，为突出二甲醚对业绩贡献，2019年上半年该公司调整收入分录，将甲醇和二甲醚分开处理。

　　上半年，该公司实现收入增长4%，其中核心产品尿素和复合肥由过去两年的双位数增速分别放缓至3.02%和9.02%，甲醇收入下滑达83%，而三聚氰胺则保持较高的增速，为55.27%，二甲醚的收入增速由2018年度的3.27倍放缓至16.54%。三聚氰胺和二甲醚合计收入占比公司收入仅为17.22%，对收入贡献有限。

　　尿素一直是心连心化肥的主导产品，但2017年开始产品销量并没有得到持续增长，收入靠价格增长支撑，2017年在价格增长25%的情况下，收入还下滑了3%，今年上半年收入和价格增长同步。上半年该公司尿素产品收入占比39.8%，较2016年下降了11.68%。相比而言，复合肥过往业绩实现量价齐升，上半年收入占比33.06%，较2016年提升4.03个百分点。

　　从数据上来看，主导公司收入增长的主要还是尿素和复合肥，以下为该公司尿素和复合肥往年收入及价格关系：

　　上半年，该公司单独罗列二甲醚，可见对该产品的重视，2018年该产品收入增长幅度较大，主要为二甲醚二期项目运营，产能由20万吨提升至40万吨。虽然产能得到释放，但上半年平均售价下降了18.3%，导致今年产生的效益放缓幅度较大。此外，甲醇作为二甲醚的原料，未来极有可能从收入分录中剔除。

　　三聚氰胺上半年在各项产品中表现较为突出，实现销量增长101%，主要为在新疆第五工厂的三聚氰胺项目二期成功投产，产量增加至12万吨，从而导致收入增长55%，不过价格却下降了23%。二甲醚和三聚氰胺为该公司新增长亮点，但售价下降幅度较大，下半年仍存在需求的不确定性。

　　上半年，心连心化肥的毛利率为23.3%，同比增加0.3个百分点，从产品上看，主要是尿素和复合肥的毛利贡献，上半年这两样产品毛利率分别为32%和14.9%，同比均增加2百分点，毛利贡献75.8%。新产品三聚氰胺和二甲醚毛利率大幅度下滑，上半年分别为37.8%和9.7%，同比分别下降了16.7个及15个百分点。

　　从过往年份来看，该公司的整体毛利率还是往上走的，但存在一定的风险，主要为尿素业绩过度依赖于价格，可能存在盈利不稳定性，复合肥的售价提升比毛利提升高，可见成本也在提升。此外，三聚氰胺和二甲醚毛利率下降幅度较大，若下半年价格持续下降，可能对整个年份的毛利产生不利影响。

　　上半年，该公司净利率为5.2%，同比下降2.16个百分点，主要为费用率提升所致。期间该公司的销售费用、行政费用及财务费用分别上涨了32%、45%和15%，费用率分别为5.25%、6.78%和3.86%，同比均有提升，期间费用率15.9%，同比增加了3.36个百分点。

　　值得注意的是，该公司现金流上出现较大的变化，上半年现金等价物为11.79亿元，较2018年度增加8.33亿元，增长241%，或主要为借款增加所致。上半年该公司期间有息借款67.4亿元，较2018年增加了13.97亿元，总负责增加了17.68亿元，而非流动资产增加9.57亿元，预计上半年经营现金流净额与去年同期波动不大。